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La Fed y el índice de Buffet


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

16 jun 2020

Si la primera semana de junio fue, en términos bursátiles, extraordinaria, aunque solo sea por el hecho de que el informe de empleo americano de mayo arrojó una diferencia entre las estimaciones de los analistas y la cifra real nada más y nada menos que de diez millones de empleos, provocando un alza fortísima de las Bolsas, la segunda no lo ha sido menos, en esta ocasión por la también fortísima corrección de las Bolsas en la jornada del jueves, tras la reunión y la rueda de prensa de la Fed la noche anterior.

Se esperaba por parte de los analistas una respuesta positiva de los mercados a la reunión de la Fed, no tanto porque se fuesen a acordar nuevos estímulos (los ya anunciados son de una escala sin precedentes) sino porque parecía claro que iba a reiterarse un mensaje de apoyo ilimitado a la economía y a las Bolsas. Un mensaje sin duda suficiente como para animar a los inversores. Y así fue, pero la forma en la que se dio este mensaje no gustó a los inversores.

La Fed dijo que los tipos de interés van a seguir muy bajos hasta fines del 2022, ratificando su voluntad firme de no precipitarse a la hora de levantar los apoyos, pero esta vez los mercados se fijaron más en la otra cara de la moneda. Es decir, lo que vieron y lo que la propia Fed dijo, es que los tipos ultrabajos se mantendrán por un tiempo tan largo porque la atonía económica y el bajo nivel de empleo se prolongarán al menos tres años. Y eso no gustó.

En realidad, estas afirmaciones de la Fed, ciertamente pesimistas ('gloomy') no deberían haber producido ninguna sorpresa. Ya antes de la reunión de la Fed, el lunes pasado el Banco Mundial había pronosticado la peor recesión desde la Segunda Guerra Mundial, esta vez acompañada de la primera caída del PIB en los emergentes en 60 años. El Banco Mundial mostraba su preocupación por el hecho de que entren simultáneamente en recesión tantos países, algo que no había sucedido ni siquiera durante la Gran Depresión de los años treinta.

En la misma línea, el mismo miércoles por la mañana, antes de la decisión de la Fed, la OCDE calificó la eventual recuperación económica como "decepcionante" ('dissapointing') y habló de "cicatrices" ('scars') profundas en la economia. La pérdida de PIB al final de 2021 será, según la OCDE, mayor que la de cualquier otra recesión anterior de los últimos cien años. En concreto la OCDE calcula esa pérdida acumulada este año y en el 2021 en más del 6% del PIB global, aunque no descarta una rápida vuelta hacia arriba inicial desde los niveles mínimos, pero insuficiente para recuperar los niveles pre Covid de principios de 2020.

Muy en línea con el análisis de la Oficina Presupuestaria del Congreso americano, al que aludíamos la semana pasada, según el cual el PIB americano no llegará a su nivel pre Covid hasta 2029, Laurence Boone, economista jefe de la OCDE, puso especial énfasis en los obstáculos que encontrará una vuelta a la actividad normal, por el impacto del coronavirus en el empleo y en las quiebras de empresas, así como por los ajustes provocados en la vida ordinaria por el distanciamiento social, que serán duraderos.

Sirva todo lo anterior para decir que realmente lo que dijo la Fed y lo que dijo su presidente Jerome Powell no debería haber producido ninguna sorpresa. Estamos en un contexto en el que puede haber una recuperación muy rápida, pero no hay que darlo ni mucho menos como el escenario más probable. La economía americana viene de una contracción de su PIB del 5% en términos anualizados en el primer trimestre, y el pasado lunes la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER) certificó la entrada oficial de la economía americana en recesión en febrero de 2020, antes del coronavirus. Se pone así fin en la economía americana a una etapa de expansión que ha sido la más larga de la historia, con 128 meses seguidos de expansión, algo nunca visto desde que se empezó a publicar la serie histórica.

Otras economías no dan mejores señales. La semana pasada supimos que las exportaciones alemanas en abril cayeron un 33% y que en la zona euro ha habido una caída del 17% de la producción industrial en abril. Las órdenes de maquinaria en Japón sufrieron en mayo la mayor caída en más de diez años. A la vista de estos datos no parece que el mensaje de la Fed deba sorprender demasiado a los inversores.

Entonces, ¿cuál fue el detonante del jueves? En nuestra opinión simplemente que las Bolsas tras las espectaculares subidas de abril y mayo tienen mal de altura y se han apartado muchísimo de los "fundamentales". El llamado "indicador Buffet", que compara la capitalización de la Bolsa ('market cap') y el PIB, está ya en el caso de EE.UU. en el 151% cuando su media histórica es 75%. Por debajo del 50% se considera que el mercado está barato y por encima de 100% sería caro. Por dar algunas referencias, en el año 2000 estuvo en el 136% y bajó hasta 72% tras el pinchazo de la burbuja "puntocom" y en la crisis de Lehman se hundió hasta el 57%.

Tal vez se han exagerado las expectativas de una vuelta rápida y fuerte a la actividad y por eso el mensaje de la Fed decepcionó. En la caída del jueves los valores que teóricamente se beneficiarían de una recuperación económica rápida (viajes, ocio, turismo...) fueron los que más sufrieron. A la vez, los tipos de interés de los bonos del Tesoro también han ido fuertemente a la baja esta semana. El tipo del T bond ha bajado desde niveles superiores al 0,9% hasta el 0,65% que tocó el jueves, aunque luego remontó hasta el 0,71% el viernes.

Las dudas, por tanto, se centran en cómo será el crecimiento en la economía post Covid. Realmente nadie lo sabe y por eso hay tanta volatilidad, pero tal vez poco a poco vayamos teniendo más información. De momento, esta semana se publica un dato relevante, el de ventas minoristas de mayo, en China (lunes) EE.UU. (martes) y en Inglaterra (viernes). Se publica también la inflación de mayo en Inglaterra, zona euro y Japón. En el plano macro, el presidente de la Fed, Jerome Powell, hace su informe semianual al Congreso y al Senado y en Europa el viernes se discute el programa de recuperación de setecientos cincuenta mil millones de euros presentando por la Comisión.

Las Bolsas terminaron la semana pasada con fuertes pérdidas, mayores en las europeas que en las americanas. El Eurostoxx cayó un 6,8%, el S&P un 4,8%, el Nikkei un 2,4%, y el MSCI de emergentes un 1,6% en dólares. Pero no está claro que esas caídas nos indiquen que los inversores están descontando ya la recesión. En cierto modo, la renta variable se configura todavía como el activo de inversión mejor, y el dinero va a las acciones que considera de futuro, sobre todo las tecnológicas. Por eso el índice que mejor se comportó la semana fue el Nasdaq, que superó los diez mil puntos por primera vez en su historia, aunque no pudo mantenerlos. Las tecnológicas parecen imparables y el martes pasado Apple, Microsoft, Amazon y Facebook cerraron la sesión en máximos históricos de todos los tiempos.

Es difícil, por tanto, saber si las Bolsas se van a inclinar hacia una visión pesimista de recesión larga como lo hicieron el pasado jueves, o van a seguir en el escenario optimista de la recuperación en "V" pero si hemos de apostar por algo lo haríamos por una nueva semana de volatilidad.

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