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Las Bolsas buscan la luz, atrapadas en lo peor de dos mundos


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

17 oct 2022

Por segunda semana consecutiva las Bolsas han experimentado movimientos sorprendentes, con subidas muy rápidas y verticales ante noticias o situaciones que, en principio, habrían invitado más a vender que a comprar.

En concreto, el pasado miércoles, tras un dato de inflación americana de septiembre bastante demoledor, que mostraba cómo la inflación subyacente sigue subiendo por el aumento de precios de algunos servicios básicos, las Bolsas americanas protagonizaban un espectacular ?rally? que duró solo unas pocas horas, pero que llevó al S&P de ir bajando un 2,4% a subir, al cierre de la sesión, un 2,6%.

Es el mayor rango intradiario del S&P desde marzo de 2020 y, en el caso del Nasdaq y de algunas de las grandes tecnológicas como Apple o Microsoft, los movimientos de vuelta en el día fueron incluso más violentos que los del S&P. Esta reacción del jueves ante el dato de inflación recuerda, inevitablemente, a la que veíamos la semana pasada cuando, en las dos primeras sesiones de octubre, y tras un final de septiembre en el que todo parecía muy negro y era difícil ver alguna noticia positiva, el S&P vivía el mayor ?rally? en dos sesiones consecutivas desde abril de 2020.

Es verdad que en ninguna de estas dos ocasiones las Bolsas han conseguido coger tracción. Ha pasado como en la subida de julio, es decir, el movimiento alcista se ha agotado y ha dado lugar a nuevas y mayores caídas, con el agravante de que el rally de julio duró un mes largo, el de principios de octubre duró dos días y el del jueves pasado duró solo unas horas. De hecho, en el conjunto de la semana tanto el Nasdaq como el S&P han terminado cayendo, un 3,1% el Nasdaq y un 1,6% el S&P. Solo el Dow se ha librado de las pérdidas al subir un 1,3% en la semana. En Europa, el Eurostoxx también ha conseguido cerrar al alza por segunda semana consecutiva, pero la subida ha sido simbólica, del 0,2%.

Estos movimientos han suscitado inevitablemente la polémica entre quienes ven en ellos una señal de que las Bolsas empiezan a tocar fondo tras recortes anuales acumulados del 20% al 25% y quienes recomiendan no fiarse de los repuntes, al considerarlos simplemente rebotes pasajeros en un mercado estructuralmente ?bajista?. En todo caso, al tratar de encontrar alguna justificación a la subida del pasado jueves, hay varias explicaciones posibles. La más simple es que las Bolsas están en situación técnica muy extrema de sobreventa, y cualquier noticia mínimamente positiva, por pequeña que sea, puede dar lugar a un rebote. Unido a ello, hay muchas posiciones bajistas en los mercados de derivados y ante un giro al alza, una parte de esas posiciones entran en pánico y se deshacen rápidamente, amplificando el movimiento. Los llamados Fondos ?quant?, que operan tratando de generar beneficios rápidos en tendencias muy a corto plazo, muchas veces intradiarias, se añaden a todo lo anterior, ya que sus órdenes son elaboradas muchas veces por algoritmos que siguen la tendencia, alimentándola.

Pero caben también otras explicaciones, más basadas en el análisis fundamental. La idea es que los mercados están recogiendo lo peor de dos mundos. Por un lado, descuentan un escenario de recesión, al menos de recesión suave, pero por otro lado los mercados descuentan una subida de los tipos de interés, porque la presunta desaceleración no se traduce, por ahora, en una bajada de la inflación.

La realidad es que la desaceleración todavía no está aquí, y por eso el desempleo en EE. UU. está en mínimos históricos de un 3,5% y por eso también la actividad económica en general mantiene unos niveles muy aceptables, como se ha visto este verano en casi cualquier destino turístico que uno haya podido visitar. Pero como todos los organismos coinciden en que va a llegar, esta última semana por ejemplo el FMI en su reunión de Washington, los mercados la descuentan como si hubiese llegado ya.

El problema es que, como la actividad sigue más o menos fuerte, la inflación también sigue fuerte. Se juntan así, como decíamos, lo peor de dos mundos, una inflación que no cede y una recesión que no llega, pero que claramente se avecina. Un escenario muy negativo pero contradictorio en sí mismo y por tanto poco sostenible en el tiempo.

Si miramos lo que pasó el jueves tras el dato de inflación, o lo que pasó en las dos primeras sesiones de octubre, o en julio, podemos ver por parte de las Bolsas y de los inversores un intento de buscar algo de luz en un escenario en el que todo parece muy oscuro. Como esas plantas del desierto que bajan muy profundo para encontrar agua pero que luego buscan desesperadamente la luz, las Bolsas quieren ver desesperadamente algo de luz y se aferran a la idea de que la desaceleración tendrá que traducirse necesariamente en una bajada de los precios de consumo que permita a la Fed y a los restantes Bancos Centrales suavizar el cambio de régimen monetario.

Podemos interpretar así los rebotes de julio, de inicios de octubre o del jueves pasado como intentos de búsqueda de un suelo, pero son intentos fallidos, porque aún no se dan las condiciones necesarias para un suelo firme.

Mientras esas condiciones llegan, los datos económicos que se van publicando ofrecen, en general, lecturas mixtas, que valen tanto para la tesis ?alcista?, según la cual estaríamos ya en el suelo o muy cerca de él, como para la tesis ?bajista? de que aún quedan caídas que, según decía hace unos días el presidente de JP Morgan , Jamie Dimon, podrían llegar al 20% o 30% adicional.

En todo caso, tanto las actas de la Fed publicadas el pasado miércoles como lo que está sucediendo estos días en Inglaterra, muestran claramente que la Fed se va a dar cuenta pronto de que revertir las políticas de dinero gratis e ilimitado practicadas durante largos años crea tales daños laterales que en algún momento hay que optar entre dejar caer instituciones financieras, con impacto grave en la economía, o dar marcha atrás a las subidas de tipos y en las retiradas de liquidez. Ese es justamente el problema que está teniendo estos días el Banco de Inglaterra, que se ve forzado a elegir entre dejar caer a los Fondos de Pensiones excesivamente apalancados o intervenir el mercado sin límite. No deja de ser un aviso para navegantes, igual que la crisis del interbancario europeo en verano de 2007 fue un anuncio anticipado de la crisis de Lehman que estalló en verano de 2008.

Una variante de lo anterior serán pensar que al final la Fed y los Bancos Centrales van a tener que soportar niveles de inflación superiores al 2% y van a tener que mantener los tipos de interés reales (tipo nominal menos inflación) negativos. Es decir, la aberración de los tipos de interés nominales negativos ya no va a volver, pero tenemos por delante una larga etapa de tipos de interés reales negativos. Los mal pensados pueden incluso imaginar que esa situación no es del todo mala, siempre y cuando se mantenga la inflación en un nivel no muy alto (por ejemplo alrededor de un 4%-5%), ya que contribuye a arreglar el problema de la gigantesca deuda acumulada, que es sin duda uno de los grandes problemas a los que se enfrenta la economía en los próximos años. Es una continuación del modelo de ?represión financiera? pero bajo una forma menos obvia y sin ?barra libre monetaria?.

Si ese fuese el escenario final, sería bueno para la renta variable, sobre todo para las empresas que, dentro de la nueva economía en ?K? sepan innovar, adaptarse y mejorar sus beneficios a costa de aquellas empresas que se queden atrás o incluso desaparezcan. En este sentido, la finalización de la barra libre hará desparecer a muchas empresas ?zombies?, favoreciendo a las empresas ineficientes o inviables.

Es difícil saber si las Bolsas están descontado todo esto cuando tienen, de pronto, esas ráfagas alcistas, pero las actas de la reunión de septiembre de la Fed, que se publicaron el miércoles pasado, aunque reflejan que en general los miembros de la Fed están más preocupados por hacer demasiado poco en la lucha contra la inflación que por hacer demasiado, muestran también que la Fed está preocupada por la creciente incertidumbre en el ámbito macroeconómico y por las tensiones geopolíticas que derivan de la prolongación de la guerra de Ucrania.

Con este telón de fondo empieza la temporada de resultados empresariales, y las primeras cifras publicadas por los grandes Bancos americanos el viernes han sido buenas. JP Morgan y Wells Fargo superaron las estimaciones tanto en la parte de arriba de la cuenta (ingresos) como en la de abajo (resultados). JP Morgan subió un 3,6% en la sesión y Wells Fargo el 1,9%. No gustaron tanto las cifras de Citi que subió solo un 0,65% y menos aún las de Morgan Stanley, que cayó un 5%.

Esta semana, además de los resultados empresariales que se irán publicando, conoceremos el PIB del tercer trimestre en China, donde Xi Jinping acaba de ser reelegido por cinco años más. El Fondo Monetario Internacional, en su sesión de otoño celebrada la semana pasada en Washington, además de rebajar el crecimiento global de nuevo, alertaba de posibles ventas de ?pánico? desordenadas en los mercados financieros.

No hay que descartar nada pero las catástrofes anunciadas no suelen ser las más peligrosas y tal vez por ello, aun a sabiendas de que le riesgo de equivocarse es grande, pensaríamos para esta semana en una cierta calma, en unas Bolsas que seguirán buscando su suelo, aunque aún sea un poco prematuro hacerlo.

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