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Jackson Hole nunca defrauda


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

31 ago 2021

La esperada comparecencia de Jerome Powell en el simposio anual de Jackson Hole ha sido muy bien recibida por las Bolsas, a pesar de que vino a confirmar la intención de la Fed de empezar a reducir este mismo año el importe de las compras mensuales de bonos. Ese mismo mensaje no fue bien recibido por las Bolsas la semana pasada, al publicarse las actas de la Fed el miércoles 18 de agosto, que ya anticipaba esa posible reducción de compras de bonos. Pero sin embargo el viernes, tras la intervención de Powell en Jackson Hole las Bolsas subieron y el S&P cerró por primera vez por encima de los 5.000 puntos, batiendo, junto al Nasdaq, un nuevo récord histórico.

Se completaba así una semana muy alcista, con subidas del 2,7% para el Nasdaq, del 1,5% para el S&P, del 1% para el Dow Jones y el Eurostoxx y del 2,3% para el Nikkei japonés y el Hang Seng de Hong Kong, cerrando un mes de agosto que, a falta de dos sesiones para finalizar, lleva camino de convertirse en el séptimo mes consecutivo de alzas tanto para el S&P como para el Eurostoxx. En ese entorno de apetito por el riesgo el bitcoin ha vuelto a superar los 50.000 dólares, aunque no ha podido mantenerlos.

Probablemente la razón por la que las Bolsas recibieron tan bien esta vez el discurso de Powell es que, a diferencia de lo que pasó con las actas, en esta ocasión Powell se empleó a fondo para dejar claro que el inicio de la reducción de la compra de bonos no marca ningún punto de salida para la subida de los tipos de interés. "El ritmo de la reducción de las compras de bonos", dijo literalmente Powell, "no marca ninguna señal sobre el momento de la subida de tipos", subida que volvió a diferir por lo menos dos años.

Parece que lo que realmente importa a Wall Street es que no suban los tipos de interés, ya que, tras inyecciones por casi cuatro billones de dólares en los últimos quince meses hay liquidez más que suficiente en el sistema y lo que de verdad interesa a los inversores es que esa enorme liquidez se dirija a las Bolsas, para lo que es vital que los tipos de interés se mantengan a cero, ya que eso es lo que obliga a los ahorradores a invertir en activos de riesgo, que es la vía elegida por la Fed para reactivar la economía. En particular, los tipos cero son muy importantes para las empresas tecnológicas, porque en general sus flujos de beneficios se proyectan a un plazo más largo en el tiempo, y cuanto más bajo sea el tipo de descuento de esos flujos más alta será la valoración. Tal vez por ello el Nasdaq ha logrado la semana pasada superar por primera vez en su historia los 15.000 puntos y ha sido el índice americano con mejor comportamiento, al subir un 2,7% en la semana, casi el doble que el S&P.

La relación de las políticas monetarias ultraexpansivas con el crecimiento de la economía se muestra, sin embargo, esquiva. Llevamos ya un periodo muy largo y persistente de convivencia de políticas monetarias expansivas y tendencia casi secular a un menor crecimiento económico. Dicho de otra forma, fabricar dinero no parece que sea necesariamente lo mismo que fabricar riqueza y crecimiento. El dinero se convierte en crecimiento si se utiliza bien y se invierte para generar productividad, pero si no se utiliza bien, el dinero, por muy abundante que sea, lejos de promover el crecimiento a veces lo dificulta, al sostener artificialmente empresas no viables (zombi) y al impedir los procesos de "destrucción creativa".

Powell insistió en que la economía norteamericana (cabría aplicarlo a la global) es todavía muy vulnerable ante el Covid, algo que parece bastante claro. Pero la Fed y los restantes Bancos Centrales han evitado siempre el debate sobre si los tipos de interés cero y la liquidez abundante generan o no crecimiento. Solo se acercan al tema para recordar que hay que complementar las políticas monetarias con las políticas fiscales de gasto público. Lo cual es verdad, pero es insuficiente. No solo hace falta que haya gasto público, hace falta también que los Gobiernos gasten bien el dinero y que si se endeudan sea para invertir en cosas productivas endeudándose. Eso es lo que realmente hace falta para que el dinero se transforme en crecimiento, que el dinero se utilice bien, tanto por los Gobiernos como por las empresas y los ciudadanos.

Es precisamente ahí donde deberían jugar un papel los mercados de capitales y las Bolsas, asignando los recursos financieros de forma eficaz, pero ese posible papel está muy distorsionado por el modelo de represión financiera vigente hace más de una década, que al final provoca que las primas de riesgo estén completamente intervenidas, lo que impide que se formen precios de mercado. Las medidas extraordinarias adoptadas a partir del Covid han amplificado aún más esa distorsión de las primas de riesgo, fomentando el apalancamiento de los inversores minoristas y generando fenómenos como las "meme stocks", los Spacs o los movimientos salvajes que vemos en el mundo de las criptodivisas y los criptoactivos en general.

Desde esta óptica, y dado que es prácticamente imposible que la Fed y los restantes Bancos Centrales den marcha atrás en sus políticas (como mucho lo intentarán tímidamente), la única posibilidad de una corrección bursátil es que los inversores se inquieten por el crecimiento. No solo por el crecimiento a corto plazo (a lo largo de agosto hemos conocido algunos datos de desaceleración tanto en EE.UU. como en China) sino por el crecimiento a medio plazo, si llegan a percibir que el dinero barato no se está se utilizando bien. Es pronto para que esa preocupación llegue a los inversores y por tanto lo que cabe esperar a corto plazo es una continuidad en el escenario de agosto y de los últimos meses.

Esta semana hay algunos resultados como Zoom, la "darling stock" del confinamiento, o Hewlett Packard, pero realmente el foco gira hacia la macro, con el informe de empleo americano de agosto, los ISM de manufacturas y servicios también de agosto y la confianza del consumidor como principales datos, sobre todo el informe de empleo que se publica el viernes y al que Powell dio especial relevancia en su discurso en Jackson Hole.

Aunque el mercado esperaba en agosto un repunte de la volatilidad, la verdad es que en unos mercados tan fuertemente intervenidos no se ve por ningún lado cuál puede ser el detonante de ese posible aumento de volatilidad. Algún día vendrá, pero hoy por hoy es difícil imaginarlo.

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El presente artículo de opinión no presta asesoramiento financiero personalizado. Ha sido elaborado con independencia de las circunstancias y objetivos financieros particulares de las personas que lo reciben. El inversor que tenga acceso al presente artículo de opinión debe ser consciente de que los valores, instrumentos o inversiones a que el mismo se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo ya que éstos no han sido tomados en cuenta para la elaboración del presente artículo de opinión, por lo que debe adoptar sus propias decisiones de inversión teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurándose el asesoramiento específico y especializado que pueda ser necesario.

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