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Reapertura de la economía y bolsas


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

22 feb 2021

Las Bolsas no han conseguido mantener en la tercera semana de febrero el fuerte tirón alcista de las dos primeras semanas del mes, y han cerrado la semana con resultados mixtos, aunque en general moderados en uno u otro sentido.

En EE.UU. el único índice en verde ha sido el Dow Jones, con una subida simbólica del 0,1%. El S&P ha caído un 0,7% en la semana, el Nasdaq un 0,7% y el Russell el 1%. En la zona euro el Dax ha sido por una vez el patito feo, con una caída semanal del 0,4% mientras el Eurostoxx ha subido un 0,5% y el Ibex un 1,2%. Cabe destacar en otros índices la subida semanal del Nikkei japonés, del 1,7% apoyado por el buen PIB del cuarto trimestre, una subida que le ha permitido, después de tres décadas recuperar los 30.000 puntos, y la subida del Shanghai Composite del 1,1%. El MSCI de Bolsas emergentes en dólares ha quedado plano.

Tal vez lo más llamativo es que las Bolsas hayan "parado" sus alzas justo cuando todo indica que los contagios van a menos a nivel global y que la reapertura de las economías se acerca. El buen dato de ventas minoristas de enero en EE.UU. que se publicó el pasado miércoles, con una subida del 5,3% frente al 1,2% esperado, y la buena evolución de las ventas de Walmart en el cuarto trimestre (aunque sus datos no gustaron al mercado y la cotización cayó un 6,5%) prueban que la economía americana está fuerte y que podría estar a las puertas de acelerar su crecimiento en cuanto la vacunación masiva permita la reapertura de la economía.

Sin embargo, las Bolsas no parecen ser tan entusiastas con el fin de los confinamientos. Parece como si la reapertura, al ser buena para la economía, pueda no ser tan buena para las Bolsas, por la misma razón que el confinamiento fue malo para la economía y, sin embargo, bueno para las Bolsas. Es parecido, mutatis mutandi, a lo que hemos visto en Walmart esta última semana, cuando el gigante de la distribución anunciaba que tal vez las ventas no progresen al mismo ritmo en el 2021, porque la gente saldrá y consumirá menos en casa, lo cual es bueno para los restaurantes, pero no tan bueno para los supermercados. Como hemos dicho, la acción cayó un 6,5% ese día.

A nivel más general pasa lo mismo. Al estar en casa se ahorra mucho, y a ese ahorro se unen las ayudas recibidas por parte del Gobierno, especialmente generosas en el caso del Gobierno americano. Los cálculos más extendidos estiman que en EE.UU. las familias generaron un excedente de liquidez del entorno de 1,5 trillones americanos de dólares (millones de millones) el pasado año, que se desglosarían en un trillón de renta adicional disponible gracias a las ayudas y estímulos, y medio trillón por el ahorro de gasto. Ese trillón y medio de dólares se vertió sobre unas Bolsas americanas que en abril tenían un "market cap" de poco más de veinte trillones. El impacto es obvio.

Pero además de ese curioso efecto del confinamiento, que es bastante contraintuitivo, hay otros dos efectos del final del confinamiento a tener en cuenta.

El primero es el posible impacto de la reapertura económica sobre la inflación. Aunque en Europa lo que preocupa al BCE es la deflación (el PMI preliminar de febrero que se publicó el viernes sigue en 48,1, es decir, en contracción) en EE.UU. hay cada vez más voces alertando de una posible vuelta de la inflación, entre ellas, como decíamos la semana pasada, las de Larry Summers y Olivier Blanchard. Larry Summers, que acuñó el concepto del "estancamiento secular" de la economía y que ha sido partidario de expandir el gasto público para superar ese "estancamiento", sin preocuparse del déficit, cree ahora que los programas de Biden van a recalentar la economía excesivamente, sobre todo si las vacunas adelantan la reapertura.

Hay que tener en cuenta, como hemos insistido en anteriores comentarios, que las materias primas han subido mucho estos últimos meses y continúan subiendo. El cobre subió un 7,4% la semana pasada, el azúcar el 9,4% y el trigo el 2,9%, por citar solo algunos casos. El petróleo, aunque ha estado tranquilo esta última semana, se sitúa ya cómodamente por encima de los 60 dólares y varios Bancos globales de inversión creen que va a superar los 100 dólares este año.

Los tipos de los bonos de largo plazo parecen lanzar el mismo mensaje. El del bono del Tesoro americano a diez años (T bond) está ya en el 1,34%, el doble que hace siete meses. La Fed ha dicho que será "muy paciente" a la hora de subir los tipos pero tal vez la inflación y los propios mercados de bonos pongan a prueba esa "paciencia" sobre todo si la inflación sube del 3% o si algún gran comprador de bonos americanos, como por ejemplo Japón, decide en algún momento no acudir a las subastas. El mini crash que provocó en febrero de 2018 la subida del tipo de interés del T bond por encima del 3% podría provocarse ahora si el tipo del T bond superase el 1,5%.

Las repercusiones de una subida de los tipos, aunque sea muy pequeña, son variadas e importantes. La primera es que rompería el paradigma de los tipos cero "para siempre", que tanto esfuerzo ha costado conseguir y todos los activos sufrirían recortes, aunque unos más que otros. La experiencia de diciembre de 2018 es muy clara en este sentido. La segunda consecuencia es que habría un relevo en los valores que han estado liderando las subidas, que perderían buena parte de su atractivo al cambiar completamente las valoraciones. Si el tipo ya no es cero el tiempo de obtención de los beneficios empieza a importar y los valores más defensivos pasan a primer plano. Tal vez por eso Warren Buffet ha invertido doce mil millones de dólares en petroleras y "telecos". La tercera es que, a partir de cierto nivel de tipos, ya habría una alternativa a las Bolsas para colocar el dinero, luego se acaba el argumento de que no hay alternativa para colocar el ahorro, el llamado "TINA" (there is no alternative).

Pero además, en conexión con lo anterior, una eventual reversión de las políticas monetarias por parte de los Bancos Centrales provocaría un pequeño o tal vez un gran terremoto en los activos que están especialmente recalentados, como las criptomonedas o los valores "verdes". A partir de abril, el dinero se ha ido fijando sucesivamente en distintos activos. Primero fueron las grandes tecnológicas, los Amazon, Apple, Facebook, Google o Microsoft. Luego, tras un agosto espectacular vino la brusca corrección de septiembre para estas compañías, y tomaron el relevo compañías asociadas a las vacunas o a nuevas energías, creándose lo que algunos consideran una burbuja "verde". Más recientemente, desde diciembre, las criptomonedas, con el bitcoin a la cabeza, han subido verticalmente, en lo que algunos economistas como Roubini consideran una de las mayores burbujas de todos los tiempos.

La capitalización, es decir el valor total de mercado del bitcoin (market cap) superó el pasado viernes el trillón (americano) de dólares. Su subida, como las de otros activos de moda, ha estado acompañada de una escenificación que ha convertido en algunos momentos a las Bolsas en una especie de "reality show", en un espectáculo más propio de un circo que de un mercado que debe asignar los recursos financieros con seriedad. Basta recordar, en este sentido, a los personajes que mueven foros de Reddit y de Robin Hood, o los tuits de Elon Musk estas últimas semanas promoviendo algunas criptomonedas.

Si hay un giro monetario el impacto en estos activos sobrecalentados puede ser muy grande, sobre todo en las criptomonedas. Aunque es verdad que la economía real no está casi nada ligada al bitcoin o similares, y en este sentido no se vería afectada por un desplome del bitcoin, lo que se puede producir es un impacto en la confianza similar al que provocó en el 2000 el pinchazo de la burbuja de las puntocom. Las empresas puntocom tampoco tenían peso en la economía, pero su desplome generó una gran desconfianza. Desde este punto de vista estamos más en el 2000 que en el 2008.

Un eventual desplome de esos activos sobrecalentados (el Bitcoin ha superado ya los 58.000 dólares este fin de semana en una subida vertical) o una eventual vuelta de la inflación por encima del 3% en Estados Unidos son, por tanto, riesgos a tener en cuenta. No podemos afirmar que vayan a ocurrir, más bien tenderíamos a pensar que no van a ocurrir, pero son riesgos que deben tenerse en cuenta y cubrirse.

Esta próxima semana hay pocas noticias. Quedan algunos resultados interesantes como los de HSBC, Home Depot, Salesforce, Nvidia, Moderna o Medtronic, entre otros, y algunos datos como la segunda lectura del PIB americano de cuarto trimestre de 2020. Además, había Jerome Powell en su comparecencia semianual ante el Congreso y el Senado.

El escenario más probable, al menos en Estados Unidos, es el de una recuperación más fuerte y más rápida de lo que se espera, movida por las vacunas y por los programas de estímulo, con posible recalentamiento de la economía y subida de la inflación por encima de lo previsto.

Tras un enero que al final no fue bueno a nivel bursátil, el intento de que febrero termine bien va a ser máximo, pero las dudas han hecho acto de presencia y tal vez esta vez no desaparezcan tan rápidamente como en anteriores ocasiones.

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