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Las sorpresas de octubre y la reversión de la 'K'


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

02 nov 2020

El recién terminado mes de octubre empezó con la sorpresa del positivo de Trump y ha terminado con la sorpresa, bien es verdad que relativa, de las fuertes caídas en las Bolsas esta última semana, acompañadas de un repunte muy notable de la volatilidad. Caídas que para muchas Bolsas significan haber vivido la segunda peor semana del año, solo superada por la tercera semana de marzo, en medio de nuevos rebrotes del virus y de confinamientos generalizados, sobre todo en Europa.

Es cierto que, como decíamos en el título de nuestro último comentario, cabía esperar un aumento de la volatilidad en la semana previa a las elecciones presidenciales americanas, y en la que además se publicaban los resultados de muchas firmas globales, incluidas las "cinco grandes" tecnológicas. Así ha sido y efectivamente el Vix ha superado los 40 puntos en algunos momentos de la semana, en concreto en las sesiones del miércoles y del viernes. Pero lo que era menos previsible es que, habiendo sido en general buenas las noticias económicas y las cifras del tercer trimestre publicadas por las empresas, las Bolsas se hayan asomado a un posible desplome en algunos momentos, volviendo a sensaciones que en cierto modo recuerdan a las del pasado marzo, aunque con menor intensidad. De forma un tanto brusca, parece haberse terminado la "remontada" bursátil iniciada a principios de octubre.

La segunda oleada de la pandemia, que está golpeando de forma muy especial a Europa, y también, aunque algo menos, a EEUU, tiene mucho que ver con ese giro en el sentimiento de los mercados, y está sin duda detrás de las caídas semanales del 7,5% en el Eurostoxx, del 8,6% en el Dax, del 6,4% en el Dow Jones y en el Ibex, y del 5,5% en el Nasdaq y el S&P. Otros índices han sufrido descensos menores. El Nikkei ha bajado un 2,3% en la semana, el Shanghai Composite el 1,6%, y el MSCI de Bolsas emergentes en dólares el 2,9%.

Las Bolsas europeas se sitúan de nuevo a la cabeza de los recortes esta última semana, y lo mismo sucede en el conjunto del mes de octubre, en el que el Eurostoxx ha caído un 7,4% y el Dax el 9,4% mientras que las caídas mensuales del S&P y del Nasdaq han sido solo del 2,8% y del 2,3% respectivamente. El Shanghai Composite ha logrado cerrar octubre con una ligera subida del 0,2% y el MSCI incluso mejor, con una subida del 2%, mientras que el Nikkei se ha dejado solo un 0,9% en el mes.

Volvemos por tanto a las divergencias, a la bifurcación, y la pregunta es si estamos de nuevo ante la "K" bursátil de la que hablábamos al terminar agosto. A la vista de los datos anteriores podríamos pensar que sí, pero un análisis algo más detallado nos dice que, en todo caso, se trata de una "K" algo más matizada que la que vimos en agosto, aunque sea solo por el hecho de que las tecnológicas, que hace tres meses subían sin parar, ahora parecen haber entrado en fase correctiva. Y no solo las tecnológicas, también otros mercados, como la Bolsa alemana, y otros activos, como el oro, que en los últimos meses habían absorbido flujos muy importantes de dinero, están ahora ajustando a la baja sus precios. El oro, que llegó a estar cerca de los 2.100 dólares la onza, cerró el pasado viernes en 1.879,9 dólares, y el Dax que a mediados de septiembre estaba por encima de los 13.200 puntos, ahora apenas supera los 11.500 puntos.

¿Cómo interpretar todo lo anterior?

Una primera lectura sería que el despegue bursátil iniciado en abril ha sido un despegue en falso, basado solo en las inyecciones monetarias y en la bajada de tipos de interés, y que tras ese movimiento artificial ("sugar rally") vamos a volver a los niveles de marzo, que son los que corresponden a una economía en la que muchas cosas se han venido abajo. A nuestro juicio esta lectura olvida que, aunque ciertamente la pandemia ha golpeado con dureza a la economía global, hay ya una zona geográfica, Asia, con China a la cabeza, que se está recuperando de manera bastante consistente. El PIB chino del tercer trimestre publicado hace dos semanas, aunque quedó por debajo de las estimaciones, muestra que la reapertura de la economía avanza a paso firme. Igualmente, los PIBs preliminares del tercer trimestre de EEUU y de Europa que hemos conocido esta última semana, muestran una reactivación sobre los niveles del segundo trimestre y, aunque la venta política que se está haciendo de esa reactivación es bastante engañosa, lo cierto es que parece improbable que la economía vuelva a la parálisis total de marzo.

Una segunda lectura sería la de la vuelta a la "K". Definitivamente, según esta lectura, el mundo post Covid va a ser un mundo de "ganadores" y "perdedores", y las Bolsas van a reflejarlo en forma de subidas de las compañías y sectores ganadores, castigando sin embargo de forma muy dura a los "perdedores". Esta lectura, que es la que hacían las Bolsas en agosto, encaja mal con el hecho de que las tecnológicas también están recortando en septiembre y octubre. El Nasdaq cayó más de un 5% en set ha vuelto a bajar un 2,3% en septiembre. Igualmente, en Europa vemos como el Dax, que era el mejor índice europeo, también está cayendo con fuerza, como antes decíamos.

Finalmente, la respuesta de los inversores a la presentación de los resultados trimestrales de las cinco grandes tecnológicas ha sido muy fría, pese a que los números han sido buenos. Amazon ha caído estos últimos días después de anunciar que ha triplicado beneficios en el trimestre, gracias en parte al negocio en la nube, y que espera una Navidad sin precedentes. Lo mismo Apple, fuertemente penalizada pese a sus buenos beneficios, al quedar las ventas de iPhone por debajo de las estimaciones de los analistas y al caer las ventas en China caen un 29% en el cuarto trimestre. Y lo mismo Facebook que batió expectativas de ingresos en los nueve primeros meses, pero cayó con fuerza porque pierde usuarios en EEUU, y Microsoft, que ha caído pese a batir las estimaciones de ventas y beneficios en el trimestre. La matriz de Google, Alphabet, que presentó unas cuentas impecables en todos los sentidos, ha salvado mejor la semana, pero ha sido la excepción entre las tecnológicas, incluidas las tecnológicas europeas, en las que hemos visto fuertes caídas semanales de SAP (-26,7%), Nokia (-19,5%) y Ayden (-7,7%).

Estos datos nos están diciendo que la vuelta a la "K", de existir, y a nuestro juicio sí existe, está conviviendo con un ajuste a la baja en las tecnológicas, tras los excesos del verano, y esto nos lleva a la tercera lectura de los que ha sucedido la semana pasada y de lo que ha sucedido en octubre.

En nuestra opinión, reiterando la idea que hemos venido avanzando en otros comentarios, las Bolsas han continuado en octubre esa fase analítica de reflexión que iniciaron el jueves 3 de septiembre, una fase en la que tratan de poner números al mundo post Covid, un mundo caracterizado por un periodo muy prolongado de bajo crecimiento económico (las espectaculares subidas de los PIBs del tercer trimestre son engañosas al partir de una base muy baja) y de alta transformación disruptiva, en la que la duda es si la respiración monetaria asistida de los Bancos Centrales va a derivar o no en la "zombificación" y/o la total y absoluta intervención pública de la economía.

No creemos ni en la reversión de la "K", ni en la recuperación en "V" de la economía, sino más bien en una larga convalecencia combinada con una transformación disruptiva, que ofrece oportunidades pero que dista mucho de ser lineal y armónica (beautiful). Ese es el escenario complejo pero muy atractivo en el que, a nuestro juicio se va a desarrollar la acción de los gestores y de los inversores en los próximos meses, tal vez años. Pensamos que la "K" ha llegado para quedarse, y en esa "K" las tecnológicas, Alemania y en general las empresas eficientes y las economías capitalizadas e innovadoras, son "winners". Pero no vemos la "K" bajo la fórmula simple y un tanto ingenua de unas compañías "mágicas" capaces de crecer sin límite, aunque el mundo se esté hundiendo, sino bajo la fórmula de una adaptación de toda la economía a las nuevas formas de vida y a los nuevos valores que definirán o más bien que definen ya al mundo post Covid. Lo cual supone un tsunami para todos y cada uno de los sectores empresariales y eso no es exactamente lo mismo que unos sectores ganándolo todo y otros perdiéndolo todo.

De todos estos temas habrá ocasión de ir hablando, pero, a corto plazo, lo que moverá los mercados esta semana será la evolución de la pandemia y el resultado de las elecciones americanas.

En cuanto a las elecciones, parece que solo si hay un resultado claro tanto en la presidencia como en el Senado los inversores se tranquilizarán, poniendo fin de momento a la volatilidad, aunque ni Trump ni Biden van a solucionar los problemas de fondo de la economía antes mencionados. En cuanto a la pandemia, dada la opción política generalizada por los confinamientos y los cierres de segmentos completos de la actividad económica, lo único que cabe esperar es que llegue pronto la vacuna o que la propia propagación de los contagios vaya creando un cierto "techo" a los mismos y un giro a una tendencia a la baja a partir de ahí. Pero los efectos en cascada ya son inevitables y, de nuevo, ni Trump ni Biden van a evitarlos.

Hay también resultados empresariales, como los de BNP, ING, Bayer, Peloton, Toyota, Expedia o Booking, entre otros muchos, y hay datos como los PMIs de manufacturas y servicios en EEUU, y sobre todo, el informe de empleo americano de octubre, en el que se espera una cierta mejora de la tasa de paro. Además, hay reunión de la Fed, del Banco de Inglaterra y de varios Bancos Centrales.

Desde el punto de vista técnico lo esencial es ver si continua la corrección de las tecnológicas o, por el contrario, el mercado ha tocado suelo, aunque sea de forma momentánea. En todo caso, y aunque continúe la corrección el S&P debería encontrar soporte un poco por encima de los 3.100 puntos, en la media móvil de doscientas sesiones y por arriba de momento el techo lo pondrían los 3.550 puntos que no ha sido capaz de superar en dos ocasiones.

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