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Bolsas de más a menos, pese a la magia de la Fed


Juan Carlos Ureta Domingo
(Presidente De Directorio)

21 sep 2020

La idea un poco "contraintuitiva" de un vencimiento trimestral tranquilo de futuros y opciones, por la que apostábamos al terminar nuestro comentario de la semana pasada, ha resultado finalmente acertada, ya que las caídas de las principales Bolsas globales en la tercera semana de septiembre se han mantenido en niveles muy moderados, inferiores en general al 1%.

Pero esa aparente tranquilidad que reflejan los índices es, en realidad, el resultado de una semana bastante movida, con idas y vueltas en los mercados, una semana en la que las Bolsas americanas y europeas han ido de más a menos, coincidiendo curiosamente el punto de inflexión con el comunicado y la rueda de prensa de la Fed el pasado miércoles, tras la reunión de su Comité de Mercado Abierto. A pesar de que Jerome Powell volvió a repetir los mismos mensajes que había avanzado en Jackson Hole a fin de agosto, esta vez esos mensajes, lejos de provocar el entusiasmo de hace tres semanas, fueron recibidos con frialdad e incluso con cierta decepción. Ni siquiera el compromiso de mantener cerca de cero los tipos de interés hasta el año 2024 sirvió para animar a los inversores.

El resultado final es un saldo semanal moderadamente negativo en lo que a las Bolsas se refiere, que lleva a los índices americanos y a nuestro Ibex a su tercera semana consecutiva de descensos. El S&P y el Nasdaq han caído el 0,6%, y el Dow Jones un simbólico 0,03%. En Europa el Eurostoxx ha bajado el 0,97% en la semana y el Ibex el 0,19%, una caída bastante suave gracias al impulso de la fusión Caixa/Bankia en los primeros días de la semana y gracias después a Inditex y sus buenas cifras trimestrales. El Nikkei se ha dejado también un 0,2% en la semana, y, sin embargo, el Shanghai Composite y el MSCI de mercados emergentes han subido un 2,4% y un 1,5%, respectivamente.

En un mercado completamente dominado por los Bancos Centrales, es muy llamativa esa reacción de los índices americanos al comunicado de la Fed, y, en particular, la reacción de las tecnológicas que, como bien es sabido, han sido y siguen siendo el auténtico motor del movimiento alcista en las Bolsas americanas. El mismo miércoles, tras un brevísimo amago de subida al conocerse el comunicado de la Fed, Apple terminó la sesión cayendo un 2,95%, Amazon un 2,47%, Facebook un 3,27%, Google un 1,33% y Microsoft un 1,8%. Se cortaba así de golpe la recuperación que las tecnológicas habían iniciado el lunes 14, tras dos semanas de descensos. Una recuperación impulsada de nuevo por los "day traders" de Robinhood, y a sus agresivas compras de "calls" semanales sobre acciones tecnológicas, que tanto han tenido que ver con las fuertes alzas del S&P y del Nasdaq, en agosto.

No es fácil responder a la pregunta de por qué las palabras de la Fed determinaron ese cambio de rumbo, pero, puestos a encontrar alguna explicación, tal vez haya que buscarla en algo tan simple como el nivel extremo de apalancamiento de los inversores en acciones tecnológicas. Unos mercados extremadamente apalancados necesitaban por parte de la Fed algo más que la mera repetición del discurso de Jackson Hole. Necesitaban una especie de "validación" de sus estrategias de compra agresiva de "calls", una especie de garantía de que la Fed iba a hacer todo lo necesario ("whatever it takes") para sostener esas posiciones apalancadas.

Aunque la Fed ha dejado muy claro que uno de sus objetivos es la estabilidad de los mercados financieros, parece igualmente claro que la Fed no puede ni debe llegar al extremo de garantizar posiciones especulativas como las que podrían haberse formado en algunas tecnológicas a lo largo de las últimas semanas. Pero, sin un respaldo explícito de la Fed, esas posiciones, según como estén estructuradas, pueden correr el peligro de sentir en algún momento el abismo bajo sus pies, igual que aquel personaje de los clásicos dibujos animados que, tras una frenética carrera, terminaba sobre el vacío, al no poder frenar a tiempo.

No sabemos si es esto lo que puede estar pasando, porque no conocemos el detalle ni de las posiciones de SoftBank ni de las de los "traders" de Robinhood, pero lo que sí sabemos es que hay posiciones apalancadas muy fuertes en opciones "call" sobre varias tecnológicas. Como ya hemos dicho en varias ocasiones, en gran medida la magia de las finanzas es que las cosas suceden porque se cree que van a suceder, pero los aficionados a la magia saben bien que, si quieres disfrutar de la magia, es mejor no preguntar el truco.

Dicho de otra forma, una vez desvelado el fuerte nivel de apalancamiento, la magia de la Fed hace menos efecto, y, aun sin saber cuál es la composición y estructura exacta de las posiciones apalancadas, todo indica que los movimientos a corto plazo de los mercados estos últimos días tienen bastante que ver con las mismas. El pasado viernes, sin ir más lejos, los futuros de septiembre del S&P y del Nasdaq subieron justo hasta el momento del vencimiento trimestral, a las cuatro de la tarde, pero nada más vencer septiembre, el mercado giró a la baja y los futuros llegaron a perder en algún momento el nivel de los 3.300 puntos, para terminar la sesión con un recorte superior al 1% pese al repunte de última hora. Es difícil no pensar que las fuertes posiciones semanales sobre opciones "call" no estén relacionadas con esos movimientos.

Más allá de estas disquisiciones, la realidad es que el sector tecnológico, tras la fuerte corrección iniciada el jueves 3 de septiembre, se encuentra en un momento bastante decisivo, y las próximas semanas son importantes para ver si sale o no dinero aprovechando las caídas. Apple ha recortado ya más de un 20% desde su máximo histórico de 134,18 dólares por acción que marcó el 1 de septiembre, y, en lo que va de mes, las seis grandes tecnológicas (Apple, Amazon, Microsoft, Alphabet, Facebook y Netflix) han experimentado descensos superiores al 10%, tras las fuertes caídas de esta última semana.

Si realmente es cierto, como sostiene la mayor parte del mercado, que vamos a una nueva economía en la que lo digital será ganador, saldrá dinero para invertir en esas compañías, tal y como ha sucedido ya en Tesla, que ha tenido una remontada espectacular las últimas dos semanas, o en Snowflake, la compañía de almacenamiento de datos en la nube, que dobló su valor en su salida a Bolsa del pasado miércoles, o en Unity Software, la plataforma de desarrolladores de videojuegos que el pasado viernes subió más del 30% en su primer día de cotización bursátil. Si, por el contrario, las subidas de agosto son solo debidas a la liquidez excesiva de los mercados, la corrección del Nasdaq y del S&P continuará su curso.

En la vieja Europa, mientras tanto, el sector bancario no acaba de despegar y ni siquiera la anunciada fusión entre Caixa y Bankia ha evitado que algunos Bancos europeos, como Santander o BBVA, hayan cerrado la semana pasada en sus mínimos anuales. La idea de una economía y unas Bolsas "bifurcadas" entre ganadores y perdedores, lo que se ha llamado la "K", asoma así de nuevo, y solo se salvan de la pata hacia abajo de la "K" aquellas compañías que se transforman en digitales, como es el caso de Inditex, cuyos números han gustado mucho al mercado esta última semana.

En las próximas semanas vamos a comprobar si se confirma o no la "K", es decir, si el dinero sale en apoyo de las compañías "ganadoras", básicamente las tecnológicas, apostando por una transformación económica profunda hacia lo digital. O si, por el contrario, tiene razón el Banco de Pagos de Basilea (BIS) en su recién publicado informe anual, cuando afirma que la recuperación económica post Covid es frágil e incompleta, y que los mercados se han disociado de la economía real. Desde el corazón de Europa, muy lejos física e intelectualmente de los hiperactivos traders de Robinhood, el Banco de Pagos de Basilea (BIS) dice que "hay claras señales de valoraciones históricamente altas en las Bolsas y en los mercados de deuda" no sin señalar, al mismo tiempo, que las ganancias se ha concentrado en un número limitado de valores en especial tecnológicos y de atención sanitaria, lo que hace pensar en posibles cambios estructurales propiciados por la pandemia.

En su enfoque, que a algunos podría parecerles demasiado clásico, el BIS recalca también la elevada emisión de deuda empresarial que se ha producido, siendo así que las empresas ya soportaban un elevado endeudamiento y estima que la mitad de la subida de las Bolsas americanas es debida a las medidas de la Fed tras la pandemia.

Esta semana, además del Battery Day de Tesla el martes, que Elon Musk suele aprovechar para hacer algún anuncio impactante, y de los resultados de Nike también el martes, se publican los PMI adelantados de septiembre en la zona euro, y se reúne el Banco Central de China.

Pero, sin duda, lo más importante será
ver si, más allá de las posiciones apalancadas en opciones de los inversores minoristas, sale o no dinero real para invertir en las grandes tecnológicas.

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