Todos los elementos a los que aludíamos en nuestro comentario de la semana pasada (la geopolítica, los datos económicos, los resultados empresariales y la liquidez) se han dado cita de nuevo en la segunda semana de agosto y han seguido dando soporte a las Bolsas. Pero, en esta ocasión, su impacto ha sido mucho más contenido, y las Bolsas han estado más bien planas, tal vez porque, como decíamos la semana pasada, el contexto es diferente al del pasado verano, y lo que vemos no es una fase alcista clara, sino más bien una fase de consolidación, con tendencia básicamente positiva, pero a la vez digiriendo los excesos que se han producido en algunos segmentos del mercado vinculados a la IA, y corrigiendo esos excesos.
En ese contexto, la evolución de los índices esta segunda semana de agosto ha sido, como decíamos, moderada, tanto en el caso de los que han subido como en el de los que han bajado. En las Bolsas americanas, el S&P, que ha marcado nuevos récords históricos el pasado jueves, ha subido tan solo un 0,36% en la semana, el Nasdaq ha subido aún menos, un 0,14%, y el Dow Jones ha bajado un 0,2%. Pero es destacable que los tres grandes índices norteamericanos mantienen sus subidas anuales, del 11% para el Dow, del 13% para el S&P y del 15% para el Nasdaq. En el caso de las Bolsas europeas vemos también movimientos muy suaves: el Eurostoxx ha subido un 0,2% en la semana y el Dax un 0,5%, pero el Ibex ha caído un 0,1%, el Cac un 0,9% y el Mib italiano un 0,2%. En Asia las cosas han ido mejor, con el Nikkei subiendo casi un 5% en la semana y el Kospi un 11,5%, en plena remontada, en ambos casos, de las fuertes caídas que tanto el Nikkei como, sobre todo, el Kospi tuvieron en julio.
Pero la remontada de las caídas de julio no se ha limitado solo al Nikkei y al Kospi, también la hemos visto en algunos valores que habían sufrido un fuerte castigo en julio y que ahora parecen despertar de nuevo. El caso más significativo es Sandisk, que, tras haber recortado más de un 50% en julio, ha subido la semana pasada nada más y nada menos que un 35%, tras su "investor day". Otro caso similar es el de Micron, que recortó un 40% en julio pero ha subido la semana pasada un 10,7%. O también, aunque en este caso hablamos de una compañía de menor capitalización, la compañía de infraestructura de "nube" Coreweave, que desde sus máximos de principios de mayo hasta sus mínimos de fin de julio cayó un 56% y la semana pasada subió un 16%, acumulando ya una subida de más del 60% desde sus mínimos de fin de julio. Algo parecido sucede en Super Micro Computer, que, entre principios de junio y mediados de julio, cayó a la mitad para luego subir más de un 60% en el último mes.
Son ejemplos de cómo el mercado está en esa fase que venimos llamando de "corrección ordenada", aunque la verdad es que movimientos tan bruscos como los que acabamos de mencionar no se pueden calificar precisamente de ordenados. Tampoco se puede decir que sea ordenada una corrección que ha expulsado del mercado al "glamuroso" fondo de inversión Situational Awareness, gestionado por el no menos "glamuroso" Leopold Aschenbrenner, y que ha provocado quince mil millones de pérdidas al "broker-dealer" de moda en Wall Street, Jane Street. Lo que queremos decir al hablar de corrección ordenada es que el mercado corrige los excesos de algunos valores o sectores y lo hace de forma brusca y a veces a gran velocidad, provocando destrozos en algunos inversores, pero sin generar una sensación de pánico ni un crash general en las Bolsas. Al revés, los índices se mantienen o incluso siguen subiendo.
Y esto es así porque otros valores toman el relevo en las alzas. Por ejemplo, en la última semana de julio, Sandisk cayó un 15%, curiosamente tras presentar unos resultados brillantes, y Micron cayó un 10%. Pero esa misma última semana de julio Microsoft subió un 21,7% y Amazon un 17% tras presentar ambas sus resultados. Esta segunda semana de agosto ha sido justo al revés: Sandisk se ha disparado tras su Investor Day y Micron ha subido con fuerza tras sus resultados, pero Amazon ha caído un 4,3% y Microsoft ha caído un 0,9%. Los índices compensan bajadas y subidas y apenas se mueven, todo está aparentemente en orden.
Más allá de esos movimientos internos, al final los índices suben porque los beneficios empresariales son buenos y porque los datos económicos dibujan un escenario favorable de crecimiento moderado e inflación controlada, aunque algo por encima del objetivo del 2%.
Empezando por esto último, esta última semana se han publicado el IPC (inflación general) y el IPP (índice de precios de producción) en Estados Unidos, así como las ventas minoristas de julio. El IPC ha quedado en el 3,4% en términos anualizados, con la inflación subyacente en el 2,5%, y los precios industriales (IPP) quedaron en julio por debajo de las estimaciones, tanto en el índice general como en el subyacente. Es verdad que el crecimiento económico en Estados Unidos, como decíamos la semana pasada, da síntomas de desaceleración, y así lo muestra la caída del 0,6% de las ventas minoristas en julio, pero sin llegar ni de lejos a la recesión. El temido escenario de "estagflación" queda por tanto descartado, al menos por el momento, y las posibles subidas de tipos de interés también.
Pasando de la "macro" a los resultados empresariales, la temporada de publicación de los resultados del segundo trimestre está siendo extraordinaria, y es ahí donde está el principal soporte de las Bolsas y la explicación al enigma que tanto preocupa a algunos de que las Bolsas suban en un entorno tan lleno de incertidumbres como el actual. De las 415 empresas del índice S&P 500 que han presentado sus resultados, el 88% ha superado las estimaciones de beneficio por acción (BPA), con un aumento de los beneficios combinados de alrededor del 25% tras excluir extraordinarios, principalmente las plusvalías por cartera de acciones en los casos de Alphabet, Amazon y Microsoft. Es verdad que los beneficios están algo distorsionados por el fuerte crecimiento del sector energético, pero, sin contar con este empujón extraordinario por el encarecimiento del crudo, el aumento sería del 19%. En Europa, el 78% de las empresas del índice Stoxx 600 han presentado sus resultados del segundo trimestre, y el 63% ha superado las estimaciones de beneficio por acción, con un crecimiento interanual del beneficio por acción del 23%, con mucho apoyo del sector energético, bancario y del automóvil. Descontando la energía, el crecimiento del beneficio se situaría en el 13%.
A la vista de esos datos, tienen razón los que dicen que hoy las Bolsas están más baratas que a principio de año, porque los beneficios han subido más que las cotizaciones, pero justo ahí surge el tema de la "burbuja de beneficios", al que ya hemos aludido en comentarios anteriores, y surge no solo para el sector tecnológico, sino también para otros sectores como la banca europea. La idea es que en una burbuja de valoración clásica (como la puntocom), el precio de las acciones se dispara muy por encima de unos beneficios que no crecen al mismo ritmo; por tanto, el problema está en la "P" del PER. Por contra, en una "earnings bubble" el ratio precio/beneficio puede parecer razonable, pero es porque el crecimiento de beneficios en sí mismo es insostenible. El problema está en la "E". El ejemplo histórico es el de los bancos europeos antes de la crisis financiera de 2008, que parecían baratos por su bajo PER justo antes de que esos beneficios se desplomaran porque eran insostenibles.
¿Hay "burbuja de beneficios"? Nuestra respuesta es que, si la hay, no es generalizada y se circunscribe a algunos sectores y valores. Pero, sin llegar a "burbuja", sí es posible que algunos beneficios de sectores relevantes, como la banca comercial europea, tiendan a bajar en un escenario de crecimiento más moderado e inflación más o menos controlada.
De momento las Bolsas, como Martin Luther King, tienen su particular sueño ("I have a dream"), que es el "dream" de Elon Musk, y el de los restantes "billionaires" de Silicon Valley, como Mark Zuckerberg, que hace unos días publicó un manifiesto al estilo de "proletarios del mundo entero, uníos" bajo el título "El futuro es para todos". El sueño ("dream") de las Bolsas es el de una economía a una escala diferente, la economía espacial y la economía en la que, según Zuckerberg, cientos de millones o miles de millones de individuos dispondrán de una IA muy potente, que aumentará su capacidad de creación de riqueza y les dará poder frente a los grandes, haciendo que el futuro sea "de todos". En esa economía, según Elon Musk, el PIB global se doblará en cinco años y el dinero no hará falta para nada dentro de diez años.
A la espera de que ese sueño tenga lugar, y a la espera de los resultados de Nvidia, que se publicarán la próxima semana, las Bolsas siguen su proceso de corrección ordenada. Esta tercera semana de agosto se publican los resultados de las cadenas minoristas americanas, con Walmart, Home Depot, Target, Lowe y TJX dando sus cifras y estimaciones, que permitirán tomar el pulso a la salud de los consumidores norteamericanos.
Con el Vix en 14,25 esperaríamos de nuevo una semana tranquila, pero el coste de las coberturas está bastante bajo y tal vez no sea malo comprar, aunque sea parcialmente, algo de protección.
Juan Carlos Ureta Domingo